我們與信義光能，隆基股份以及新特能源就光伏供應鏈上多晶硅、硅片、光伏玻璃及組件的情況進行了系列電話會。基于這三家企業所分享的信息，截止至5月中旬，我們觀察到1)國內市場搶裝對于光伏需求帶來些許改善；2)海外市場需求仍舊不高；3)光伏供應鏈中的制造企業依然面臨出貨和價格壓力。我們認為市場目前對于中國市場630搶裝情緒激昂，同時憧憬海外市場隨疫情恢復能夠在6月底開始填補中國市場搶裝后的空缺，并對下半年的光伏產品出貨即定價帶來支撐。然而，根據光伏企業目前的信息更新，我們認為公司管理層對于海外需求復蘇持謹慎樂觀態度。在目前市場估值狀態下，我們認為光伏玻璃子版塊在產業鏈中處于較佳位置。我們重申對信義光能(968 HK，目標價：6.31港元)買入評級，對隆基股份(601012 CH，目標價：人民幣31.23元)持有評級。

　　產能過剩持續。受國內市場搶裝刺激，光伏需求在4-5月呈改善態勢，但受訪公司代表認為海外市場需求受疫情影響受較大擾動，目前產業鏈上產能過剩的情況依舊明顯。在產業鏈上，1)新特能源表示多晶硅庫存情況自7,000噸降至6,000噸，仍接近一個月的產能水平；2)隆基在硅片端維持出貨順暢(約兩周左右庫存)，但在組件端則累積近1.5個月左右庫存；3)信義光能則觀察到目前庫存仍在攀升，但尚處于可控區間(1-2個月左右庫存)。

　　海外市場需求能見度依然較低。對于未來需求展望，受訪公司表述偏向謹慎，部分是由于目前國內搶裝僅足以支持需求至6月中，同時海外市場需求由于疫情發展及封城解除進展尚未明朗。盡管國內市場由于競爭激烈，組件銷售定價顯著較低，隆基股份仍希望將其本年度的組件銷售重點從海外市場導回到國內市場以獲得更高的訂單出貨確定性。信義光能也預期6月中旬將會是決定下一階段光伏玻璃價格的關鍵時點，但目前的需求能見度尚不清晰。

　　產能安排仍然不變。盡管面臨較大的需求不確定性，信義光能、隆基股份及新特能源均維持其原訂的產能計劃安排不變。信義光能及隆基股份均堅持氣擴產計劃，分別自2020年下半年及二季度開始供應更多的光伏玻璃及單晶硅片，這也為近幾周疲弱的產品價格走勢提供多一重解釋。新特能源方面則希望通過增加產出以彌補目前多晶硅料的價格下跌，同時公司也沒有改變其原訂的7月份進行產能檢修的計劃。

　　多晶硅料價格觸底；但硅片、組件、及光伏玻璃則面臨進一步的定價壓力。根據中國有色金屬工業硅業分會數據，多晶硅單晶致密料價格已跌至每公斤人民幣58.5元，年初至今已下跌18.3%。新特能源認為多晶硅價格已經觸底，進一步價格壓力將導致多晶硅環節停產檢修。在硅片、組件和光伏玻璃方面，價格展望受海外疫情的不確定性影響并不清晰。由于近期組件招標價格最低已降至極端低價人民幣1.44元/瓦(含增值稅)，隆基股份指出目前市場報價滯后于實際交易情況。若海外需求復蘇慢于預期，公司認為將對硅片、電池片及組件價格帶來壓力。我們認為壓力也將向光伏玻璃環節進行傳導。

　　選股思路：在不確定的市場中尋找確定性。自4月以來，信義光能和隆基股份分別反彈了11.6%及32.3%。在A股市場，結合隆基股份、通威股份(600438 CH)以及天津中環(002129 CH)等領先企業的股價走勢，我們認為市場已需求復蘇的樂觀展望預期置入股價之中，然而海外市場需求復蘇的進度顯然慢于市場樂觀的預期。結合目前光伏制造企業的估值情況，每股盈利增長趨勢，行業集中性和供應鏈中的定位，我們更青睞光伏玻璃生產商。我們的行業首選是信義光能(968 HK,目標價：6.31港元)。我們認為信義光能在2020年上半年能夠實現較為顯著的銷售均價同比增長，同時在天然氣及純堿兩方面能夠獲得顯著的成本節約。對于產業鏈上的其它環節，由于其較高的估值水平及較低的需求能見度，我們偏向謹慎。我們對隆基股份(601012 CH，目標價：人民幣31.23元)重申持有評級。

　　(文章來源：招銀國際 )